华福晨会0429 | 特朗普关税政策迭代;宁德发布钠电等新品,车展快充趋势明显;政治局会议再次强调稳地产,城改收储值得期待
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建筑建材&中小盘 | 政治局会议再次强调稳地产，城改收储值得期待
策略
特朗普关税政策迭代：从 1.0 到 2.0 的深度剖析
核心观点：
特朗普的贸易政策以"美国优先"为核心纲领，形成了从1.0到2.0的迭代升级体系。1.0时期通过301/232条款实施差异化关税，重构北美供应链，形成"减税+关税"双轮驱动模式，旨在缩小贸易逆差与制造业回流。2.0时期则转向更具战略性的"关税+能源+二次减税"三维框架，通过永久化减税法案绑定选民基础，借助对等关税重塑全球贸易规则，同时以能源扩张填补财政缺口。这种政策组合虽短期刺激资本回流并巩固政治基本盘，但关税战导致美国GDP潜在损失达5个百分点，核心PCE通胀上行压力达3个百分点，叠加4.5万亿美元的减税财政窟窿，迫使政府通过关税增收与联邦开支削减维系平衡。本质上，特朗普主义通过财政扩张与贸易保护的政策对冲，构建了"内松外紧"的战略闭环，但其以邻为壑的单边主义路径不仅加剧全球贸易体系碎片化，更使美国经济陷入经济增长放缓与债务膨胀的双重困局。
美国本轮关税政策呈现“分化打击”策略。对中国“极限施压”，对加墨，美国对从墨西哥和加拿大进口的、没有涵盖在美墨加协定(USMCA)中的商品加征的25%关税仍然有效，来自这两个国家的能源和钾肥也将继续被征收10%的关税。欧盟作为出口依赖型经济体承受德国工业产出缩水与欧央行宽松下的货币贬值压力；日本与加墨则在开放市场与关税博弈中显示对美贸易依存的结构性矛盾。
关税政策带来的影响：一方面，对于全球大类资产风险或长存，重商主义强调通过贸易顺差积累财富，但历史上这种政策往往导致贸易伙伴的报复性措施，进而引发贸易战。例如，1930年代的《斯姆特-霍利关税法》导致了全球贸易的萎缩和经济大萧条，贸易战往往会扰乱正常的供需关系并带来贸易碎片化风险，从而影响全球大类资产价格；另一方面，对于美国而言，特朗普关税政策未能根本性扭转美国贸易逆差，反而会加剧全球供应链碎片化，长期或损害美国企业竞争力，对等关税政策90天的暂停实施，一方面，对75国90天关税暂停期本质上是特朗普对市场恐慌和经济衰退风险的短期应对，也是特朗普继续利用关税作为和各国谈判的窗口期；另一方面，对华245%的关税已超出常规经济逻辑，更多是政治施压工具，考虑到原产地规则和美国可能采取的审查措施，转口贸易或受阻，高关税将加速部分产业链转移。90天的暂停关税政策或引发美国消费者囤货进而推高短期通胀，影响美联储降息节奏，将增加美国滞涨风险。
风险提示：美国关税风险超预期，美联储降息超预期，地缘政治风险超预期。
节选自研报：《特朗普关税政策迭代：从 1.0 到 2.0 的深度剖析》（点击可阅读原文）
固收
信用债配置思路：把握波段机会
核心观点：
整体来看本轮调整（4月7日以来），国债呈现30年期调整幅度最大，而中票呈现期限越长调整幅度基本越大、多个一年期以内品种估值甚至有小幅收窄的特点。从成交来看，近期一年期以内信用债成交占比明显提升，而长期限信用债成交占比明显下降，尤其是5年期以上，3到5年期成交占则比较为波动、较25年3月有小幅下降，出现这一特点可能的原因是：投资人持有的5年期以上信用债，一般是信用等级高、信用债资质好的主体，流动性相对好，在震荡调整阶段更容易被抛售，而3到5年期兼具久期相对不长且高收益主体多，可能是市场波段交易的主要区间。
个券方面，中航工业产融控股股份有限公司、遵义交旅投资(集团)有限公司、广西柳州市投资控股集团有限公司、邹城市城资控股集团有限公司等主体本身估值多数偏高，调整幅度大；而江苏瀚瑞投资控股有限公司、华润电力投资有限公司、重庆龙湖企业拓展有限公司、申能(集团)有限公司、万科企业股份有限公司等主体多只债券估值有所收窄。
开年以来，银行负债有一定压力，而央行稳汇率、防空转、防范利率风险诉求仍强，短期维持流动性紧平衡的意愿比较强，资金利率高于政策利率运行，市场对前期较为乐观的流动性预期进行重定价。
目前来看信用债收益率处于2022年以来的分位数不高，长端在10％左右，而信用债利差则相对处于高位，如2年期AAA城投债所处历史分位点为42%。4月25日政治局会议对货币政策的表述为“适时降准降息，保持流动性充裕，加力支持实体经济”，对经济基本面的表述为“经济呈现向好态势，社会信心持续提振”，对地产的表述为“持续巩固房地产市场稳定态势”，基本可以理解为降息降准可能并不急在一时，目前经济受抢出口、消费提振等影响，基本面态势相对不错，短期内资金面可能维持紧平衡。
投资者后续可关注二季度关税可能的冲击、内需政策、货币政策、股市走势以及债券市场风险偏好的变化。信用债估值回升后配置价值有所凸显，建议强化组合的灵活性，可选择流动性更好的二永债、流动性好的城投债、央国企地产、央国企能源材料、央国企文旅债以及前期调整幅度大的个券，结合资金宽松预期的时点把握波段机会。
城投债方面，对收益有较高要求的机构，可关注云南省级、昆明市级优质主体、山东省级、潍坊市级、央国企地产钢铁三年期以内，部分主体前期调整幅度大，可适当左侧布局；或可考虑化债力度较大区域区县主体，如天津区县、广西区县；文旅方面，可结合股东支持力度，选择一些央国企主体。
风险提示：市场风险超预期，政策边际变化，统计误差风险。
节选自研报：《信用债配置思路：把握波段机会》（点击可阅读原文）
电新
宁德发布钠电等新品，车展快充趋势明显
核心观点：
锂电板块核心观点：上海车展快充趋势明显，eVTOL集中亮相。1）宁德时代发布钠电、自生成负极技术，提出双核新概念；2）上海车展车企、电池企业产品聚焦几大方向。
光伏板块核心观点：美国对东南亚太阳能双反终裁税率落地，综合税率普遍提升。4月21日，美国商务部公布东南亚四国太阳能产品双反终裁税率，其中反补贴税率达14.64%-3403.96%，反倾销税率6.1%-271.28%。此外美国国际贸易委员会将于6月裁定四国产品是否对美国本土产业造成损害，以此判定双反税率是否将正式生效。此次终裁税率正式生效仍需等6月的最终判定，且最终税率继续提升对组件企业实际影响有限，头部组件厂已提前调整策略，包括购买非东南亚四国电池进行规避以及逐步布局非东南亚四国电池组件产能等；25年美国电池供应仍然紧缺，当前印尼、老挝等非东南亚四国综合税率较低，预计是美国光伏电池的主要供应源，利好具备非东南亚四国电池产能的企业。
储能板块核心观点：一季度国内新型储能装机规模首次下降，24年底国网经营区新型储能装机规模达138GWh。1)国内储能装机：一季度新型储能项目新增装机5.03GW/11.79GWh，装机规模首次下降；2）截至24年底国家电网经营区新型储能装机规模达58.61GW/137.86GWh，构网型新技术应用试点稳步推进。
电力设备及工控板块核心观点：电机行业或将迎来“原料焦虑”，特斯拉Optimus人形机器人试生产线亮相。1）3月PMI稳定在扩张区间，电机行业或将迎来“原料焦虑”；2）特斯拉Optimus人形机器人试生产线亮相，智元机器人发布并开源仿真评测工具。
氢能板块核心观点：财政部补贴支持燃料电池汽车示范应用，四川成都市实施氢能发展“六大工程”。1）财政部补贴支持燃料电池汽车示范应用，北京东城区鼓励新增氢燃料电池汽车；2）四川成都市实施氢能发展“六大工程”，国华投资氢能厂站AI智能巡检机器人研发服务公开招标。
风险提示：电动车消费复苏不及预期、海外政策风险等；光伏下游需求不及预期；行业竞争加剧；上游原材料价格大幅波动；风电装机不及预期；政策落地不及预期；国际政治形势风险，市场规模不及预期；电网投资进度不及预期；氢能技术路线、成本下降尚存不确定性等。
节选自研报：《宁德发布钠电等新品，车展快充趋势明显》（点击可阅读原文）
建筑建材&中小盘
政治局会议再次强调稳地产，城改收储值得期待
核心观点：
本周观点
4月25日中共中央政治局会议指出，要加力实施城市更新行动，有力有序推进城中村和危旧房改造。加快构建房地产发展新模式，加大高品质住房供给，优化存量商品房收购政策，持续巩固房地产市场稳定态势；国家税务总局明确“二套转首套”可享住房贷款利息个税专项附加扣除；四川全省统一取消普通住宅和非普通住宅标准；广东省Q1经济形势分析会明确，要大力推进城市更新和城中村改造；截至3月末，上海住户贷款余额同比增长13.6%，增速较上年同期高9.1个百分点，其中个人住房贷款需求回升，余额同比增长6%；郑州拟调整住房公积金借款人年龄上限；东莞调整普通住宅价格标准，一类镇街上浮300余元；厦门进一步优化升级房票安置政策，房源库涵盖全市各区房源；杭州公积金新政，要大力支持缴存职工购买保障性住房；昆明三区出台购房契税补贴实施细则，一般家庭按契税总额的50%补贴，二孩、三孩家庭补贴比例分别提高至80%、100%。短期来看：1）稳增长压力下，4月政治局会议再次强调稳地产；2）全球贸易战升级背景下，扩内需和促投资的迫切性进一步提升；3）万科风险逐步释缓，地产信用底部修复利好建材板块。中长期来看：1）欧美降息通道已经打开，我国的货币&财政政策空间有望同步打开；2）24年9月政治局会议明确提出要促进房地产市场止跌回稳，之后存量房贷利率下调、契税下调等需求端政策继续加码，并且预期城改货币化、收储等增量政策蓄势待发，充分彰显上层对地产稳成交稳房价的决心；3）商品房销售面积从21年高点连续三年多回落后行业逐渐进入底部区间，市场对政策宽松的敏感程度进一步加大。鉴于一方面利率下行有利购房意愿修复，另一方面收储及城改货币化有助于购房能力修复，从而推动地产市场基本面企稳概率增加，亦有望推动地产后周期需求的修复及产业链公司信用风险缓释。
本周高频数据
截至2025年4月25日，全国散装P.O42.5水泥市场均价为398.6元/吨，环比上周增长0.0%，较上月同比下降0.9%，较去年同比增长15.1%；全国玻璃（5.00mm）出厂价为1280.0元/吨，环比上周增长0.2%，较上月同比增长1.1%，较去年同比下降25.3%。
投资建议
我们认为，利率下行有利购房意愿修复，收储及城改货币化有助于购房能力修复，购房意愿及能力预期的边际修复预计推动房地产市场基本面企稳的概率增加，亦有望推动地产后周期需求的修复及产业链公司信用风险缓释。与22年年底相比，本轮建材板块基本面进一步恶化的空间不大（地产销售的量价位在更低位，头部企业对大B渠道的依赖度更低），而估值分位亦低于彼时低点，我们判断板块基本面与估值均有望进一步修复。投资标的方面，建议关注3条主线：1）行业格局优异同时受益于存量改造的优质白马标的，建议关注伟星新材、北新建材、兔宝宝等；2）受益于与B端信用风险缓释同时长期α属性仍较为明显的超跌标的，建议关注三棵树、东方雨虹、坚朗五金等；3）基本面见底的周期建材龙头：建议关注华新水泥、海螺水泥、中国巨石、旗滨集团等。
风险提示：房地产政策效果不及预期、上游房企信用风险进一步传导、原材料价格上涨等。
节选自研报：《政治局会议再次强调稳地产，城改收储值得期待》（点击可阅读原文）
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