预测关税对美国通胀的影响
作者：微信文章美国
关税对美国通胀的影响
Nomura Connects
2025/05
预测关税对美国通胀的影响。
关税带来的成本压力可能会通过供应链推高进口制成品和国产产品的价格。我们利用投入产出表分析来估算成本推动冲击的幅度和构成。
根据我们的基准情景，我们预计核心个人消费支出（PCE）通胀率，将在今年晚些时候大幅加速至同比 3.6%。
关税带来的成本压力可能会通过供应链推高进口制成品和国产产品的价格。我们利用投入产出表分析来估算成本推动冲击的幅度和构成。
除了对进口商品价格的影响之外，我们还看到对国内通胀动态产生正面和负面溢出的风险。
关注价格指数主要成分的未来走势对于判断关税是否会导致一次性通胀飙升或更持续的价格压力至关重要。
美国近期贸易限制升级的历史先例寥寥无几。除了贸易政策本身的不确定性之外，关税的规模、范围和实施速度都给通胀前景带来了不确定性。
在本报告中，我们构建了一个关税对通胀影响的模型。通胀冲击的规模及其各组成部分的构成，对于衡量更持久的价格压力风险至关重要。
关税带来的成本冲击
为了将进口价格上涨转化为国内通胀，我们创建了一个投入产出表价格模型，该模型使我们能够通过考虑产业间交易的间接影响以及最终消费品进口价格上涨的直接影响来分析进口价格上涨对国内通胀的影响。
核心商品价格对关税税率变化的敏感度高于服务价格，但即使在核心商品价格中，也存在显著的差异。例如，新车价格是贸易敏感度最高的组成部分之一，它会受到进口整车价格上涨以及供应链中进口零部件价格上涨的影响。相比之下，其他一些商品的敏感度则要低得多。例如，我们计算出新车价格受到的影响是杂志和报纸价格的八倍。
受 20% 非能源关税影响的类别对 PCE 价格的敏感度
利用投入产出表，我们分别对非能源商品的进口价格分别施加10%、20%和33%的冲击，并估算其对个人消费支出（PCE）通胀的影响，分别对应我们的“激进”、“基准”和“温和”情景。在基准情景下，我们的模型表明，20%的关税将推高PCE价格指数1.4个百分点，其中约40%的价格冲击源于国内生产商生产成本的上升。按支出类型划分，PCE核心商品和非核心组成部分（主要是食品价格）对进口价格上涨非常敏感，但由于投入成本上升，核心服务价格也可能小幅上涨。
虽然投入产出表描述的是每年不同部门之间的交易，但考虑到关税实施速度较快，我们推测上调关税造成的价格冲击将在今年第二季度和第三季度基本显现。
关税对国内生产商品价格的间接影响可能会很大
关税不仅可能推高商品价格，还可能推高服务价格
我们将根据投入产出表估算的冲击纳入通胀预测，并进行了微调。因此，在基准情景下，我们假设核心PCE通胀率将在2025年12月同比上升至3.6%；而在激进和温和关税情景下，核心PCE通胀率将分别同比上升至4.5%和3.1%。
我们预计今年核心PCE通胀将大幅加速；三种关税情景下的核心PCE通胀
解读通胀意外的幅度
除了价值预测之外，我们的框架还为如何解读未来几个月的通胀意外提供了基准。除了通胀意外的幅度之外，通胀的构成也将提供重要线索，判断关税是一次性冲击，还是更持久的价格压力来源。
一方面，关税是否会直接传导至受直接影响的价格存在不确定性。我们假设海外出口企业不会为了抵消关税而进行大幅调整，但更激进的贸易限制措施有可能导致成本削减。零售商的冲击吸收程度也存在不确定性。在2018-19年贸易战1.0期间，零售商吸收了中国关税上调带来的部分成本增长。然而，零售商的冲击吸收程度可能有限，因为互惠关税的普遍性，应该会限制国内分销商通过增加从非目标国家进口，来规避关税的能力。
我们认为，更令人担忧的风险是关税可能对国内商品和服务产生溢出效应。这类意外事件将对中期通胀前景和美联储政策产生更大影响。
对于商品生产商而言，普遍关税可以激励国内生产商提高国产商品的价格，使其价格超出关税导致的成本上涨所暗示的水平。
二手车价格可能是另一个可能产生正向溢出效应的例子。这些价格不会直接受到关税成本的影响，但可能会随着新车价格上涨而上涨。我们已经看到一些对二手车价格的溢出效应，因为经销商预期关税将导致新车市场需求转移，因此纷纷上调价格。
下表按投入产出表所隐含的对关税的敏感度排序，列出了个人消费支出 (PCE) 价格成分。
20%非能源关税对关税敏感部件PCE价格的影响
除了上述微观层面的影响外，关税也可能影响通胀预期。尽管疫情引发的通胀压力尚未完全消退，但关税引发的另一波通胀浪潮可能会导致通胀预期失控，使通胀冲击更加持久。
其他潜在的严重供应链中断也会带来额外的上行风险，但并未纳入我们的模型。即使进口零部件通常只占产品成本的一小部分，供应中断也可能造成巨大的通胀影响——例如2021-22年半导体短缺导致汽车价格大幅上涨的情况。
下行方面，关税导致的总需求下降可能带来宏观经济逆风。这可能会使国内零售商和批发商不愿将更高的成本转嫁给消费者，但也应该会给国内商品和服务带来通货紧缩压力。受影响较小的商品和服务的急剧通货紧缩可能会促使美联储考虑恢复先发制人的降息，因为这将增加一旦关税带来的成本冲击过去，通胀实际上可能低于预期的风险。
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