中金宏观 | 关税扰动加大——4月经济数据前瞻

新闻

作者：微信文章
中金研究

我们预计，4月经济增长面临的外生扰动加大，主要是来自于关税的影响。其中，出口、PPI、工业增加值增速大概率有所回落，制造业投资也可能面临一定扰动。以旧换新政策支撑社零增长、财政落地带动基建增速或进一步上行、政府融资对社融和货币供应带来支撑。总体来看，外贸形势变化对国内经济的影响可能滞后，政策加力的必要性进一步上升。

Text

正文

工业增加值同比增速或有所回落。关税影响出口，也使得4月制造业景气度有所下降，4月PMI生产分项环比下降2.8个百分点至49.8%。主要行业的高频开工率数据同比增速涨跌互现，而工业增加值基数有所上升。综合来看，我们预计4月工业增加值同比增速为5.4%（3月为7.7%）。

以旧换新政策支撑消费，社零总额或保持较快增长。根据商务部披露的进度数据，我们估计，4月以旧换新政策财政补贴规模可能为380多亿元，较3月呈现季节性回落；对社零总额增速拉动可能为3.3个百分点，与3月基本持平。以旧换新政策对社零总额拉动较强，乘联会预计4月狭义乘用车零售量可能在175万辆、同比增长14.4%，该增速与3月增速（14.3%）基本持平[1]。4类大家电在4月前4周零售额同比增长19%，较3月增速明显改善。由于去年同期基数走低，对同比增速也有支撑；不过季末效应消退，则会一定程度拖累增速。总体来看，我们预计4月社零总额增速可能在5.5%左右。

固定资产投资增速或小幅上升。我们预计1-4月固定资产投资增速或为4.3%（1-3月为4.2%）。出口受关税影响，或也将影响制造业投资，但大规模设备更新改造政策持续推进，整体制造业投资增速或有所放缓，我们预计1-4月累计同比或为8.9%（1-3月为9.1%）。广义基建投资增速或在12%左右。随着政府债的前置发行，4月财政支出或继续加快，同时受去年同期低基数影响，1-4月广义基建投资增速或略高于1-3月，在12%左右。

新房销售涨幅转负叠加拿地疲软，或反映房地产开发投资依旧偏弱。销售方面，4月30大中城市商品房销售面积同比相较3月的2.5%大幅回落至-13.5%。供给方面，4月300城土地成交建面同比-14.8%（3月同比24.2%），土地成交价款同比-11%（3月同比30.2%）。投资的高频数据来看，钢材表观消费量和水泥出货量边际回升或说明开工略有加速，但浮法玻璃日熔量显著弱于去年或说明竣工进一步下滑。我们预计4月房地产开发投资累计同比降幅或维持在-10.0%（3月降幅为-9.9%）。

关税落地，叠加基数上升，出口同比增速或回落。4月发达市场制造业PMI为49.1%，与3月持平，但关税对出口影响加大，4月9日起，美国对中国关税率显著上升，直接影响中国对美国出口，不过中国对其他地区出口可能有所上升。另一方面，基数也有所上升，2024年4月出口同比+1.3%，而2024年3月出口同比-7.7%。从高频数据来看，4月PMI新出口订单环比下降4.3个百分点至44.7%，4月韩国日均出口同比-0.4%（3月为+5.6%），对美国日均出口同比-10.5%（3月为+4.9%），从中国日均进口同比-3.4%（3月为+2.2%）。综合来看，我们预计4月出口同比+2.4%（3月为+12.4%），进口同比-5.8%（3月为-4.3%）。

4月CPI同比或从-0.1%温和回升至0.1%，同比回升主要因食品分项拖累减少。4月中国寿光蔬菜价格指数同比下降 13.8%相较上月22.7%的降幅收窄；猪肉方面供强需弱的格局并未改变，但在关税可能扰动供给的影响下，市场也出现了短暂挺价情绪，4月22省平均猪肉价格环比0.2%。我们预计以旧换新政策持续发力或将支撑非食品消费品价格，服务价格或持续温和复苏。

PPI同比降幅或从-2.5%走阔至-2.9%，主要或受关税影响。4月PMI分项显示，购进价格指数和出厂价格指数相较3月分别下降了2.8和3.1个百分点，PMI出厂及购进价格隐含的PPI环比或为-0.5%。能源方面，美国“对等关税”引发的全球需求衰退担忧带动油价进一步下跌，布伦特原油价格由3月的69美元/桶下跌至4月的65美元/桶；动力煤方面，煤炭供给量压力依然较大，同时尽管今年以来煤价大幅下行，但煤矿减产并不积极压制煤价。黑色金属方面，美国对等关税对黑色系价格带来不小压力，价格持续走弱。有色方面，美国对等关税带来的需求冲击不改供给叙事，供应约束仍然是有色价格的重要支撑。

低基数与政府融资支持，社融与货币供应或继续改善。去年4月对资金空转的相关监管明显加强，当月存贷款都受到一定影响，社融与货币增速有所下行，为今年4月的社融与货币的同比增速留下了一个较低的基数。另外，去年4月政府债净融资为-937亿元，今年4月政府债则保持了开年以来较快的发行节奏，今年4月政府债净融资或达到7940亿元。由于1季度信贷投放较为集中，部分融资需求或有所前置。再考虑到4月也是传统的信贷小月，我们预计4月新增信贷约6000亿元。我们预计4月新增社融1.4万亿元，社融同比增速或达到8.9%、较3月上升，M1、M2同比增速也大概率较3月改善。但后续关税对金融数据的影响值得关注。

[1] https://www.199it.com/archives/1752446.html

Source

文章来源

本文摘自：2025年5月4号已经发布的《关税扰动加大——4月经济数据前瞻》

张文朗 分析员 SAC 执业证书编号：S0080520080009 SFC CE Ref：BFE988

黄文静 分析员 SAC 执业证书编号：S0080520080004 SFC CE Ref：BRG436

郑宇驰 分析员 SAC 执业证书编号：S0080520110001 SFC CE Ref：BRF442

邓巧锋 分析员 SAC 执业证书编号：S0080520070005 SFC CE Ref：BQN515

周   彭 分析员 SAC 执业证书编号：S0080521070001 SFC CE Ref：BSI036

段玉柱  分析员 SAC 执业证书编号：S0080521080004

吕毅韬  联系人 SAC 执业证书编号：S0080124050005

Legal Disclaimer

法律声明

特别提示

本公众号不是中国国际金融股份有限公司（下称“中金公司”）研究报告的发布平台。本公众号只是转发中金公司已发布研究报告的部分观点，订阅者若使用本公众号所载资料，有可能会因缺乏对完整报告的了解或缺乏相关的解读而对资料中的关键假设、评级、目标价等内容产生理解上的歧义。订阅者如使用本资料，须寻求专业投资顾问的指导及解读。

本公众号所载信息、意见不构成所述证券或金融工具买卖的出价或征价，评级、目标价、估值、盈利预测等分析判断亦不构成对具体证券或金融工具在具体价位、具体时点、具体市场表现的投资建议。该等信息、意见在任何时候均不构成对任何人的具有针对性的、指导具体投资的操作意见，订阅者应当对本公众号中的信息和意见进行评估，根据自身情况自主做出投资决策并自行承担投资风险。

中金公司对本公众号所载资料的准确性、可靠性、时效性及完整性不作任何明示或暗示的保证。对依据或者使用本公众号所载资料所造成的任何后果，中金公司及/或其关联人员均不承担任何形式的责任。

本公众号仅面向中金公司中国内地客户，任何不符合前述条件的订阅者，敬请订阅前自行评估接收订阅内容的适当性。订阅本公众号不构成任何合同或承诺的基础，中金公司不因任何单纯订阅本公众号的行为而将订阅人视为中金公司的客户。

一般声明

本公众号仅是转发中金公司已发布报告的部分观点，所载盈利预测、目标价格、评级、估值等观点的给予是基于一系列的假设和前提条件，订阅者只有在了解相关报告中的全部信息基础上，才可能对相关观点形成比较全面的认识。如欲了解完整观点，应参见中金研究网站（http://research.cicc.com）所载完整报告。

本资料较之中金公司正式发布的报告存在延时转发的情况，并有可能因报告发布日之后的情势或其他因素的变更而不再准确或失效。本资料所载意见、评估及预测仅为报告出具日的观点和判断。该等意见、评估及预测无需通知即可随时更改。证券或金融工具的价格或价值走势可能受各种因素影响，过往的表现不应作为日后表现的预示和担保。在不同时期，中金公司可能会发出与本资料所载意见、评估及预测不一致的研究报告。中金公司的销售人员、交易人员以及其他专业人士可能会依据不同假设和标准、采用不同的分析方法而口头或书面发表与本资料意见不一致的市场评论和/或交易观点。

在法律许可的情况下，中金公司可能与本资料中提及公司正在建立或争取建立业务关系或服务关系。因此，订阅者应当考虑到中金公司及/或其相关人员可能存在影响本资料观点客观性的潜在利益冲突。与本资料相关的披露信息请访http://research.cicc.com/disclosure_cn，亦可参见近期已发布的关于相关公司的具体研究报告。

本订阅号是由中金公司研究部建立并维护的官方订阅号。本订阅号中所有资料的版权均为中金公司所有，未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式转发、转载、翻版、复制、刊登、发表、修改、仿制或引用本订阅号中的内容。